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综合资产在 DeFi 领域的探索:应用和机会
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综合资产在 DeFi 领域的探索:应用和机会
区块律动BlockBeats 2019-09-14

原文标题:《Synthetic Assets in DeFi: Use Cases & Opportunities

原文来源:Medium-Dmitriy Berenzon

原文翻译:区块律动BlockBeats-HQ


虽然目前加密资产的主要用途仍然是投机,但我不认为这是一件坏事。投机是推动传统金融市场发展的关键因素,在当今金融业中也继续发挥着重要作用。但最重要的是,投机者提供了流动性,让参与者更容易进入或退出市场。这大大降低了交易成本,也增加了市场参与者进入市场的途径。 

当今的加密资产市场发展仍然不成熟,缺乏流动性;与传统金融体系内的资产不同,传统金融体系花费了数十年时间来建立流动性基准,而大多数加密资产仅仅只有几年的使用年限。例如,比特币24小时的美元交易额约为7亿美元,而苹果股票为53亿美元。流动性不足,限制了基础协议的应用,这就是目前我们在去中心化交易所和预测市场中看到的那样。

我相信,加密资产市场将以传统金融市场类似的方式发展,因此,无论是机构参与者还是散户投资者,都需要借助更复杂的金融工具,尤其是综合资产(“synthetics”)。

在这篇文章中,我将:

• 概述综合资产,解释它们是什么,以及它们是如何在传统金融市场中被使用的。

• 解释为什么综合资产对加密资产市场的成熟发展至关重要,并列举一些目前正在使用的综合资产的项目。

• 举例一些可用于开发新的“加密原生”的衍生品。

本文第一部分,主要是对综合资产的基本解释和举例。如果你熟悉这些(或者觉得金融工程太无聊),请向下翻到文章的后半部分。

综合资产是什么?

综合资产是一种模拟其他工具的金融工具。换言之,任何金融工具的风险/回报情况,都可以使用其他金融工具的组合来进行模拟。

综合资产由一个或多个衍生工具组成,这些衍生工具是基于基础资产价值的资产,包括:

• 远期合约: 期货、远期和掉期

• 或有债权: 期权、信用违约掉期(CDS)等信贷衍生品和资产抵押证券(ABS)

综合资产有什么优势?

投资者选择购买综合资产有很多原因。其中包括:

• 融资

• 创造流动性

• 市场准入

下面我将进行概述和举例,内容包括了传统金融,以及每一个优势背后的原因。请注意,这些都不是相互排斥的。

融资

综合资产能够降低融资成本。

一个例子是总回报掉期(TRS),它被用作保护持有资产安全融资的工具。它能够让一方对其已拥有的资产池进行融资,而掉期交易对手方则可以在其由资产池担保的资金上赚取利息。这种方式让TRS类似于担保贷款,因为:

• 出售证券并同意回购的,是需要融资的一方,以及

• 购买证券并同意向银行出售证券的,是提供融资的一方

创造流动性

综合资产可以向市场注入流动性,从而降低投资者的成本。 

一个例子是信贷违约掉期( credit default swap,CDS)。CDS是信贷保护买方(credit protection buyer)和信贷保护卖方( credit protection seller)之间的一种衍生合约,在这种合约中,买方向卖方支付一系列现金,以及可以获得对因“信贷事件”而造成的信贷损失的赔偿承诺,比如在未能支付的情况下,将破产或重组。这使得CDS卖方可以综合地做多标的资产,CDS买方可以对冲其标的资产的信贷风险。

在这篇名为《综合资产或真实资产?债券市场CDS的均衡效应》的论文中,作者论证了:CDS市场比其标的债券市场更具流动性。其中一个主要原因是由于标准化(standardization):即一家特定公司发行的债券,通常会被分割成若干不同的债券,这些债券的息票、到期日、契约条款等各不相同。由此产生的分割,会降低了这些债券的流动性。而另一方面,CDS市场又为标准化公司信贷风险提供了一个途径。

市场准入

综合资产可以通过各种金融工具和衍生品的组合,来为所有证券重新创造现金流,从而向相对自由的参与创造市场。

例如,我们也可以用 CDS 来复制债券的敞口。在公开市场很难获得债券的情况下(例如,可能没有可以作为标的资产的债券),这可能会有帮助。

以下是一个具体的例子,特斯拉 5 年期债券的收益率比美国国债高出 600 个基点:

1. 购买 10 万美元的 5 年期国债,并将其作为抵押品持有

2. 卖出一份 5 年期 10 万美元的 CDS 合约

3. 收取国债利息,并在 CDS 合约上获得 600 个基点的年溢价收益

如果没有违约,美国国债的收益加上 CDS 收益,将与 5 年期特斯拉债券的收益率相同。但如果特斯拉债券违约,投资组合的价值将是美国国债减去 CDS 支出,这相当于特斯拉债券的违约损失。因此,无论哪种情况(违约,还是没有违约),投资组合(美国国债+CDS)的收益都将与持有特斯拉债券相同。

什么是好的综合资产?

在某些情况下,只有在基础资产达到临界流动性时,构建综合资产才有意义。如果基础资产流动性太低,那么构建一个综合资产就没什么意义,因为它甚至可能会降低经济效益。 

总回报掉期(Total return swaps)就是一个很好的例子。尽管信贷衍生品市场在20世纪90年代初才开始形成,但总回报掉期在那几年内都没有被广泛应用或者交易。事实上,寻求特定公司债券或债券指数敞口的投资者或投机者,更可能直接购买或做空参考债券或指数。随着做市商开始更积极地管理其信贷组合,并对一系列信贷衍生品进行报价,市场活动开始建立,投资者通过总回报掉期参与综合信贷头寸的机会也得到提高。同时,随着一个具有鲁棒性的双向市场开始形成,综合资产上的买卖价差被压缩,也吸引了更多希望通过综合资产承担或转让信贷的终端用户。因为基础信贷衍生品市场是流动的、活跃的、并且能够得到很好的支持,所以市场现在也能够支持广泛的征信证明。

为什么综合资产和 DeFi 能够结合?

在“去中心化金融”(DeFi)生态系统中,综合资产对众多参与者来说都是非常有用的,有以下几个原因。

可扩展的资产

加密领域中最大的挑战之一,是以一种无需信任的方式将真实世界的资产放在链上。举一个例子,法定货币。虽然有可能创建一个用法定货币担保的稳定币,比如Tether,这是既获得对美元综合价格敞口,而不必将实际资产托管在一个中心化对手方的方法。对于许多用户来说,价格敞口已经足够好了。综合资产为在区块链上交易的真实资产提供了一种机制。

可扩展的流动性

DeFi领域的主要问题之一是缺乏流动性。做市商在长尾和已建立的加密资产方面,都发挥着重要作用,但作为合适风险管理的金融工具来说作用有限。更一般地说,综合资产和衍生品可以通过对冲头寸和保护利润,来帮助市场扩大业务规模。

可扩展的技术

另一个问题是目前智能合约平台的技术限制。我们还没有解决跨链通信,这就限制了去中心化交易所资产的可用性。然而,拥有了综合价格敞口,交易员不需要直接拥有资产。

可扩展的参与

在传统金融中,大型和成熟的投资者都可以使用综合资产,而以太坊(Ethereum)等无需许可的智能合约平台则使得规模较小的投资者也能获得收益。同时,以太坊还能通过增加风险管理工具集,让更多传统金融的投资经理进入这个领域。

在 DeFi 中的综合资产

事实上,综合资产在DeFi领域已经得到了广泛的应用。下面我将举例几个使用综合资产的项目,以及它们资产创建流程的简化图。 

注释:

• 紫色 =真实资产

• 绿色 =综合资产

Abra

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成立于 2014 年的 Abra,是一家加密综合资产的运营商。当 Abra 的用户将资金存入其钱包时,资金立即被转换为比特币,并在 Abra 应用程序中用美元标价。例如,如果 Alice 在 Abra 钱包中存入 100 美元,而当时比特币的价格为 10,000 美元,那么她将得到一笔 0.01 比特币的存款,显示为 100 美元。Abra 通过维持 BTC 与美元锚定,保证了无论 BTC 或美元的价格如何波动,Alice 都有权赎回 100 美元。实际上,Abra 创建了一种用加密资产抵押的稳定币。

此外,Abra 能够实现即时对冲风险,以便它可以在任何时候完成任何交易。当用户为其钱包注入资金时,实际上他们持有空头头寸的比特币,以及持有多头头寸的对冲资产,而 Abra 持有多头头寸的比特币,以及持有空头头寸的对冲资产。

MakerDAO

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Maker的Dai稳定币可能是最广为人知和使用的DeFi综合资产。通过锁定以太坊作为抵押品,用户能够获得一种综合资产,Dai,该资产与美元进行软锚定。事实上,Dai持有人获得了美元的综合价格敞口。与Abra的设计类似,这种“抵押品支持的综合资产”模型,也被应用于很多其他协议上。

UMA

UMA为以太坊的总回报掉期提供了一个协议,能够作为多种资产的综合敞口。

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智能合约包含Alice和Bob之间双边协议的经济条款、终止条款和保证金要求。同时,它还需要一个价格反馈的Oracle来作为基础参考资产的当前价格。

这个协议的实行采用了USStocks Erc20代币,它代表了在位于北京的去中心化交易所DDEX上交易的美国标准普尔500指数。通过对UMA合约的一方进行完全抵押,然后将保证金账户通证化,从而获得该合约多头头寸的综合所有权。

MARKET协议

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用户可以通过MARKET协议来创建综合资产,然后通过Oracle来追踪任何参考资产的价格。这些“头寸代币(Position Tokens)”为标的证券提供了一定的多头和空头敞口,这些敞口加起来,类似于传统金融中牛市价差的回报结构。与Dai类似,多头代币和空头代币,代表了对抵押品池的债权。

Rainbow网络

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Rainbow网络是一个支持任何流动资产的非托管链下的交易协议和支付网络。它由“Rainbow通道”组成,Rainbow通道是一种支付通道的变体,当中的结算余额是根据其他资产的当前价格进行计算的。换句话说,该协议将综合资产与其他资产一起嵌套在了一个支付通道中。

在Rainbow通道中,每个状态代表了一个差价合约,这跟总回报掉期类似。

Synthetix

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Synthetix 是一个发行平台、抵押品类型和交易所,允许用户创建一系列的综合资产。与 Maker 类似,用户锁定抵押品后创建综合资产,并需要通过偿还贷款来收回抵押品。用户可以通过 Oracle 来「交易」另一种综合资产。请注意,「交易所」中没有直接的交易对手——用户根据 Oracle 对抵押品进行有效的重新定价。也就是说,由于集中抵押品机制,SNX 抵押者们共同承担其他用户综合资产头寸的交易对手风险。

加密原生衍生品

由实物资产得到的综合资产是非常重要的第一步,我相信加密衍生产品的设计空间是巨大的,而且很大一部分尚未被开发。这包括为加密资产市场的不同参与者构建传统衍生品,以及以前在传统金融市场中不存在的“加密原生”衍生品。

下面是两种变体的几个例子,当中可能很多是不可行的,或者没有足够大的市场来获得流动性。

比特币挖矿难度掉期

这个产品,是为了那些希望降低因为挖矿难度增加而减少预期比特币产量的风险(即对冲矿工的“难度曲线风险”)的矿工提供的对冲工具。目前这个金融结算产品是由 BitOoda构建和提供的,

这意味着结算是通过法币转账完成的,而不是租用或借贷实际的算力。在产品规模上,尚不清楚该产品在卖方(即,谁会做多挖矿难度?)和做市商(即,掉期交易商)之间会有多大的吸引力。而且大型矿主也有可能操纵市场(比如,相互串通以降低挖矿难度)。

哈希算力掉期

这个产品是让一个矿工将其部分挖矿能力卖给买家,比如基金,以获取现金。这为矿工提供了一个稳定的收入来源,从而可以不依赖于基础加密资产的价格,并使基金在不需要投资挖矿设备的情况下接触加密资产。换句话说,矿工能够对冲市场风险,因为他们不需要依赖正在挖矿的加密资产的市场价格来保持盈利。BitOoda还通过其实物结算的“哈希算力可延期的周合约”构建和提供这一服务。

电力期货

这是一个在传统大宗商品市场也已经上市相当长时间的产品,但也适用于加密货币矿工。矿工只需签订一份期货协议,在未来约定的时间(如3个月后)按给定价格购买电力。这使矿工有能力对冲能源风险,因为电力成本的大幅上涨可能使挖矿无利可图。换言之,矿工能够通过电力期货合约将其电力成本从可变成本变为固定成本。

抵押收益掉期

这个产品可以让PoS网络的验证者能够对冲他们所持有加密资产面临的市场风险。类似于上述的哈希算力掉期,验证者可以将一部分抵押收益出售,来换取现金。验证者可以根据他们的锁仓资产获得固定收益,而买方则可以在无需建立抵押基础设施的情况下,获得抵押收入带来的收益。

目前这样的产品在Vest上就能实现,在这个市场上,用户可以购买未来抵押收益,抵押者可以降低他们抵押收入的波动。该项目通过“抵押合约”来实现这一点,用户支付X,然后获得持有时间T后的Z代币的抵押收益。

削减罚金掉期

PoS网络的委托人可以通过这样的产品来对冲其选定的验证者的操作风险敞口。你可以将大幅度削减看作是一个信贷事件,而大幅削减罚金掉期则是对该事件的保险。如果验证者被换掉了,委托人会收到一笔赔款来弥补其损失。削减罚金掉期的卖家,实际上对验证者的操作性能是非常看好的,甚至可能比验证者本身还要看好。因此在一定范围内,这可能会给协议设计者带来一个有趣的困境,即那些不看好验证者的人反而会被激励去破坏他们的操作。

稳定费掉期

虽然目前Maker的稳定费为16.5%,但在2019年7月13日至8月22日,这一比例曾高达20.5%。CDP持有人可能希望降低稳定费(可变利率)上升的风险,因此可以与交易对手签订掉期协议,即在给定的时间框架内支付固定费用(利率互换)。

空投期权

这是一个以等于其空投价格的执行价格购买一个加密资产的期权。期权买方收到的支付结构类似于一个“深钱”看涨期权,溢价等于空投的市场价格。如果空投表现良好,买方则选择行权,卖方交付加密资产。如果空投没有表现得很好,买方不行权,卖方得到溢价收益。

(#区块律动BlockBeats 注:“深钱”期权,deep-in-the-money,指显著在价内的期权,显著价内的期权会比其他期权有更高的行使可能,这种期权的持有人可按比市价低出许多的价格买入,只是他们付出的期权金也比平常高出许多)

锁仓空投远期

这是一个双边协议,买方以给定的价格从一个锁仓空投里购买加密资产。买方向卖方支付溢价,这反映了与其锁仓资产相关的非流动性和机会成本,使买方在没有持有锁仓空投所需基础资产的情况下,能够获得新的加密资产。

结论

如果你想接触这些产品,可以考虑成为一名CFA!综合资产是一种复杂的金融工具,曾多次让全球经济陷入困境。同样,它们也可能以我们尚不了解的方式对协议安全带来风险。也就是说,综合资产会继续在传统金融市场中发挥重要作用,并逐渐成为DeFi中的关键组成部分。这个领域尚处于起步阶段,我们需要更多开发者和金融家进行实验,设计出新的金融产品推向市场。

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